4年37倍的大牛股:故事王,还是硬科技?

时间:2020-08-08 来源:华商韬略官方账号 栏目:科技

超级大佬和跨国机构究竟看中了什么?

文 丨 华商韬略 徐艳丽

4年股价涨37倍; “国产存储稀缺标的”; 全球闪存市场前三强; “中国顶级芯片供应商”。

在A股,有一家科技公司头顶以上诸多头衔,年盈利刚过6亿,市值已被炒到1000多亿,大批投资者鼓吹它的“硬核科技”和远大前景,也有人质疑,它的故事讲得有些大了。

【“你们股票怎么涨成这样?”】

2020年6月4日,半导体概念股兆易创新披露股票定增结果,以203.78元/股的价格,成功向新加坡政府投资公司(GIC)、葛卫东、毕永生等5家对象发行2121.91万股,募资43.24亿元。

次日,兆易创新股价应声大涨10%,市值站上千亿。

“牛散”葛卫东,江湖人称“葛老大”、知名期货大佬,转战A股后在用友、平安银行、科大讯飞等白马股上展现过一年200%回报率的业绩。此次他一人就豪掷15亿元认购736.09万股,对兆易创新累计持仓逼近50亿,足见对成长性的看好。

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▲截至去年,葛卫东靠投资已获得130亿身家,图源/ 2019胡润百富

如果葛老大的说服力还不够,那“亚洲最大最神秘的投资者”新加坡政府投资公司的入股,无异于给兆易创新加盖官章。

超级大佬和跨国机构究竟看中了什么?

兆易创新,国产无晶圆厂半导体公司,Fabless 模式,只设计不生产,即只进行集成电路的设计和销售,将制造、封装、测试等环节外包给晶圆制造企业。业务上,兆易创新主营存储芯片(Flash闪存)、微控制器(MCU)和传感器的研发设计,其中闪存业务占比8成。

▲闪存芯片业务占总营收79.8%,图源/ 2019年财报

就业务类型看,A股上Fabless 模式的半导体设计公司还有多家,如内存接口芯片商澜起科技,光学指纹芯片公司汇顶科技、射频前端公司卓胜微、模拟IC公司圣邦股份、GPU设计公司景嘉微……不过这些企业目前的总市值都低于兆易创新。

都是芯片设计公司,主力资金独宠兆易创新,是它的业绩更优秀吗?

2019年,兆易创新实现营收32.03亿,归母净利润6.07亿。对比A股其他半导体龙头股,汇顶科技营收64.7亿、净利23.2亿,深南电路营收105.2亿、净利12.3亿……皆数倍于兆易创新。

然而以上收入规模与盈利能力表现更好的企业,从股价到市值也都被兆易创新斩于马下。

业务体量不比别人大,盈利能力也一般,兆易创新这家成立15年、2016年上市的公司,股价却一路从发行价23.26元拉高至目前220.89元,上市4年飙涨37倍(后复权计算)。

2020年1~2月,大半个A股还在消化疫情负面,兆易创新却一串阳线拉至428.18元历史最高位,仅次于贵州茅台、卓胜微、长春高新、石头科技,排名沪深两市第五。市值也由年初176亿元猛增至1374亿,市盈率达330倍。

一时之间市场追涨,大批散户涌入,券商、股神纷纷背书,以至于有投资者担心地探问公司高层:“你们的股票怎么涨成这样?”

对此兆易创新董事长兼CEO朱一明的回答是:我们也不知道!

【从硅谷到五道口】

2004年,硅谷某车库中,清华毕业、留学美国、已在某全球网络安全公司做到资深工程师的朱一明,辞职创办兆易创新的前身Giga Device半导体公司。

同年,90%芯片依赖进口的中国内地半导体产业“悄悄进城”:华为成立海思;“大陆芯片第一人”杨崇和创立澜起科技;美国应用材料公司副总裁尹志尧带着286项半导体专利,回国创办中微公司。

▲2004年时年60岁的尹志尧回国创业

这批半导体创业人里,朱一明最年轻、根底最浅,但路子走得最野。

半导体按技术原理不同,分为分立器件、光电半导体、逻辑IC、模拟IC、存储器等大类,其中存储器在半导体产业中占比超30%,市场最大、霸主最多、技术壁垒也较高。

全球每年存储器市场规模约为1600亿美元,其中市占率最高的是DRAM(规模约1000亿美元)和 NAND Flash(约400亿美元)。

朱一明的第一个产品,既不是DRAM也不是NAND,他在四面漏风的车库里非常极客,用几个月开发出一款每个存储单元只要两个晶体管的SRAM芯片(一种读写速度很快的静态存储器),相比市面上六个晶体管的SRAM,朱一明把成本压缩了2/3,性能和效率提高了3倍。

带着这款专利产品,2005年,朱一明从硅谷搬回“宇宙中心”五道口,一帮清华校友加上孵化机构七拼八凑了92万美元启动资金帮他另起炉灶。大伙跃跃欲试,准备在国外技术垄断下大展拳脚。[1]

▲创业期的朱一明(右)和同事

然而,SRAM存储器虽然读写速度快、性能强,但相比其他存储器比如DRAM动态存储器(速度比SRAM慢但价格便宜很多)和Flash闪存而言,价格太昂贵,应用场景也不广。

2005~2007年,花光百万美金的兆易创新,靠存储器IP授权和数据库交付业务在清华园偏居一隅。

也是在那些年,与兆易创新同年创立的中微公司,研制出大陆首台CCP刻蚀机,挥兵杀入日韩;澜起科技也凭借内存缓冲芯片技术,赢得英特尔千万美金注资;在“中国硅谷”上海张江,与朱一明同出清华的虞仁荣,带领韦尔半导体突破多项高端技术,成为冉冉升起的“中国半导体创新之光”。

不论朱一明对自己的技术如何自信,他必须从资金、竞争烈度、市场回报等各方面重新审题,尽快为兆易创新找到一条能抓住中国半导体红利期的赛道,或者说生存捷径。

2006~2008年,兆易创新调转车头,转入NOR Flash芯片研发。

NOR Flash是一种容量很小的闪存,主要用在手机、PC、DVD、路由器、USB、机顶盒等对存储空间要求不高的设备上。它在功能机时代红极一时,到了智能机时代逐渐被容量更大的NAND Flash取代,总体而言是一款技术难度低、市场有限,且已被美国美光、Cypress(赛普拉斯)、韩国三星等巨头做得很成熟的芯片。

DRAM和NAND Flash的全球市场规模,加一起大约1400亿美元,相比之下,NOR Flash只有区区几十亿美元,连国外半导体巨头一年的研发成本都不够。但是这片养不活大鱼的池塘,对芯片技术完全空白的大陆而言,对规模小、底子薄的兆易创新而言,却不失为一个容易出成果的突破口。

2008年,兆易创新研发出大陆第一颗8M位NOR Flash芯片,首次打破国外对代码型闪存技术的垄断。

站在充满希望的新起点上,万万没想到,美国次贷危机引发的产业崩坏祸及全球半导体产业。据公开报道,兆易创新这一年出现大量产品积压和现金调动压力,其时美国半导体厂商ISSI曾有意收购兆易创新,但被朱一明拒绝。

至此,朱一明的芯片创业之路过沟爬坎,否极泰不来。本以为运气已经差到了头,2009~2010年,中国3G普及引爆智能手机时代,原本大量应用在功能机里的NOR Flash芯片转入萎缩。

▲数据来源/ IDC,国信证券经济研究所

2011年至2017年,全球NOR Flash规模从50亿美元缩水至24亿美元,美光、Cypress等大厂陆续淡出。但凡朱一明此时对NOR Flash市场产生动摇或在技术创新上松懈了,立即就会被台湾华邦、旺宏等中小厂商反扑出局,也就不存在成长为“国产存储芯片之光”的可能。

明智的是,就在NOR Flash市场以肉眼可见的速度式微时,兆易创新几乎以每季度一次的高速迭代,不断追求更大容量、更小成本和更高性价比的NOR Flash制程,不仅没有放弃,反而快速吞噬巨头撤出留下的市场真空。

▲兆易创新研发进度表

2008~2013年,兆易创新NOR Flash出货量从0达到10亿颗,5年后从10亿颗飙升至100亿颗。

这期间,获得现金流的兆易创新以战养战,马不停蹄开辟了有“物联网核心”之称的微控制器(MCU)和NAND Flash芯片研发线,并且都在两三年内达到或接近亿级营收规模——朱一明搞自主研发的决心,以及清华人才为主力的顶级研发团队和技术转化效率可见一斑。

2016年,兆易创新在全球NOR Flash市场中占比升至7%,居全球前五。这年8月,带着“中国本土最大存储器芯片设计公司”的光环,兆易创新登陆上交所,挂牌后20个交易日内连开17个涨停板,从发行价23.26元扶摇直上183.79元,新股发行时每签(1000股)最高浮盈16.52万元。

那年秋天,不明觉厉的散户们口耳相传着“兆易创新必成A股三冠王”“中签兆易创新,生活直接奔小康”的段子,建仓股民蜂拥而至,人们以为错过这波再等十年。

殊不知,这支70倍市盈率的科技股,日后不仅能涨到100倍、200倍、300倍市盈率,还能冲上千亿市值,创造更多富豪、产出更多神话。

【一个又一个“故事”】

自2016年上市至今,兆易创新总共发布四份年报,四年营收分别为14.89亿、20.3亿、22.46亿和32.03亿,年复合增长率29%;归母净利润依次为1.76亿、3.97亿、4.05亿和6.07亿,年复合增长率51%。

年营收增速不到3成,在科技板块不算很突出,甚至有几份财报都未达成市场预期。看似高歌猛进的业务版图背后,兆易创新的业绩主要受制于主营产品NOR Flash毛利率低,总体利基市场有限,只是上游晶圆制造厂填产能的产品。

此外,高研发投入也拖累了净利润。2016~2019年,兆易创新研发经费从1.02亿增至3.78亿,占营收比例从6.85%升至11.8%,芯片产业周期长、投资金额大,研发投入的回报很难快速体现。

不过,四平八稳甚至于不达预期的业绩,并不妨碍4年狂涨37倍的兆易创新股价,到底是什么力量在不断激发这头疯牛?

从行业行情、公司异动和市场预期来看,兆易创新主要运用了或者说受惠于三大题材。

第一,物联网应用爆发,全球NOR Flash市场从供过于求转向供不应求。

2017年以来,NOR Flash两大供应商Cypress(市占率25%)和美光(市占率18%)相继退出低容量NOR Flash市场,全球出现一个12%~20%的供给缺口。在此背景下,2018年以来物联网的蓬勃发展让工控、5G基站、汽车智能化、TWS耳机及其他穿戴式电子设备、AMOLED面板等设备对NOR Flash的新需求骤然上升。

新需求爆发加上巨头退出后的缺口,助推兆易创新两年之间订单爆满,年出货量从十几亿变成几十亿,一度跻身NOR Flash市占率全球第三。

有机构预估,至2022年,全世界NOR Flash市场规模有望从低谷期的24亿美元恢复至37亿~40亿美元。这对A股唯一NOR Flash存储器标的兆易创新而言是个长期利好。

第二,公司并购重组、定向增发等动作不断,为二级市场提供炒作素材。

上市4年,兆易创新先后发起两次并购,停牌时长达10个月。第一次,刚上市即发起收购北京矽成半导体,欲借后者并购拥有DRAM技术的美国ISSI公司,还为此制定了定增收购计划,但最终失利。

第二次是出资17亿、溢价16倍收购上海思立微电子,后者主营传感器芯片,发起收购之前思立微年盈利仅1100多万,因此很多人不看好这桩交易。但兆易创新的看法是:“通过收购思立微,可以获得公司缺乏的传感器技术,从而形成存储芯片、MCU、传感器三者的协同,在物联网IoT市场将大有作为。”

这番阐释给资本市场提供了一个巨大想象空间,即通过收购思立微,将存储+MCU+传感器三大芯片概念集于一身,凭借物联网时代的增量确定性,兆易创新利用新业务协同再造一个千亿市值不是梦。

第三,利用一切可利用的产业资源,抱紧大腿冲击主流技术。

2017年8月至2018年4月,兆易创新股价从64.28元/股蹦到了215.67元/股,涨幅235.5%。

在沪指温吞吞从3300点滑落到3000点的七个多月里,暴涨的兆易创新上演了一系列教科书级操作:

2017年8月,兆易创新接受国家集成电路产业投资基金(简称大基金)14.5亿战略入股,大基金成为兆易第二大股东; 2017年10月,与合肥产投签订五年协定,以合肥长鑫、长鑫存储、睿力集成为运营主体合作开展工艺制程19nm的12英寸晶圆存储器(含DRAM)研发项目; 2017年11月,以5.33亿港元认购中芯国际0.5亿股,双方升级战略合作; 2018年3月,发布17亿元收购思立微募资预案,打响传感器领域“国内领先的智能人机交互方案供应商”战略定位。

短短半年多,又是国资入股,又是牵手国产芯片大佬,又是收购行业独角兽,有没有一种“好事”都被它碰上的感觉?朱一明作为一个技术派掌舵者,怎么有这么强的资源整合能力?

我们先从国家大基金开始捋起,大基金是2014年国务院发布《国家集成电路产业发展推进纲要》后,由国资发起,专用于扶持国内集成电路产业自主力量、加速芯片自主化投资的产业基金。

2017年,大基金密集投资了港股和A股多家芯片制造、设计、封测各环节的成长期企业。而这段时间,正是兆易创新在国际巨头退出NOR Flash市场后迅猛扩张阶段,这样一家在细分领域做到全球top3的民营企业,正是大基金理想的投资标的。

此外,大基金持有中芯国际15.91%的股权,而中芯是兆易最大最重要的供应商和合作方。大基金入股兆易,兆易入股中芯,国内第一、全球第四大晶圆制造商中芯国际不仅让兆易创新的产能有了保障。

而且关系链再拉长,中芯国际前CEO王宁国及其技术团队,正是合肥长鑫存储背后的技术主力,王宁国本人曾既是长鑫存储董事长又是睿力集成CEO。

至于合肥长鑫,是政府鼎力扶持的国内三大自主芯片制造工厂之一(另两个是长江存储和福建晋华)。而全球存储芯片市场最大一块蛋糕是DRAM,千亿美元规模,中国在这个市场的消耗量占全球1/3~1/2,自主生产的DRAM芯片却为零。

合肥长鑫,被视为大陆冲破DRAM自主研发壁垒的最大希望。

借助与大基金、中芯国际的紧密关系及自身过硬实力,兆易创新不仅成功加入合肥长鑫DRAM芯片项目,甚至于,朱一明干脆辞去了兆易创新CEO一职,从王宁国手中把长鑫存储及睿力CEO的职位全权接了过来。

▲王宁国(左)把长鑫存储DRAM项目交棒给朱一明

朱一明的承诺是,在合肥长鑫盈利前,不领一分钱的工资和奖金。[2]

此一举,不仅让兆易创新站在合肥长鑫这只国家队独角兽的肩膀上,跑步冲入全球市场规模第一的DRAM领域,打破了原有NOR Flash业务狭窄生存围墙,而且与长鑫合作这五年中,任何一个节点的推进,比如厂房建成、专利申请、首次投片、良品率达标、量产……都是值得大书特书的国产芯片里程碑,更是兆易创新取之不尽的股价上涨动因。

2018年7月,长鑫存储12英寸DRAM项目正式投片,成为第一个中国自主研发的DRAM芯片,兆易创新股价随之上涨9.6%。2019年9月,长鑫DRAM产品宣布投产,兆易创新成为中国首个在全自主开发技术下,能完整提供DRAM、NAND Flash和NOR Flash的全存储器供货商。

此后四个月,兆易创新股价翻了3倍。

而最新进度表是:最早2021年、最迟2025年,兆易创新的DRAM芯片实现量产。

【大牛股的大时代】

兆易创新,主营产品NOR Flash在全球市场不过200亿人民币规模,却因为赶上了国家半导体基建的列车,赶上了物联网和5G落地的大时代,赶上了中国科技公司被西方制裁后知耻而后勇的民族情绪……成为一只4年站上千亿市值的罕见大牛股。

不过,在运气和人脉的B面还必须看到,朱一明的实干、不等不靠、一心搞研发。他执掌下的兆易创新,在每个生命阶段都是先想办法活下去,稍有余力就向更高技术标准发起挑战,靠扎实的硬科技基本功和把握时机,一点一点挪向中国芯片最空白、最仰人鼻息的核心主战场,这期间的创业者眼光和素质,缺了任何一块,恐怕都无法成就今天1000多亿市值的“国产存储芯片之光”。

作为一家盈利6个亿的半导体公司,兆易创新的市值有没有泡沫?

2020年7月16日,中国最大晶圆厂商中芯国际登陆A股,发行价27.46元,单日涨幅201.97%,市值最高突破7000亿元,市盈率350倍。

而目前,A股半导体板块中市值接近或超过千亿、百倍PE左右的公司,还有韦尔股份、中微公司、汇顶科技、澜起科技,其中,中微公司更是PE高达1000倍以上。

这些企业或立足IC设计,或主攻封装、测试,或研制晶圆制造的关键设备和材料。如果中国半导体产业将来会诞生一支国家级航母战斗群,那这些现在还不太赚钱的企业,很可能就是航母战斗群当中的第一艘巡洋舰、驱逐舰、护卫舰、补给舰……

回过头再看兆易创新是否被高估的问题,一位老股民的看法颇值得体味,他说:过去三十年,中国股市最赚钱的题材,先后经历了能源、金融、地产、白酒……如果A股一定要有泡沫潮,我不介意往科技板块流。

参考资料:

[1]《因为靠近,所以温暖——记兆易的成长故事》来自《清华校友通讯》 作者/杨帆

[2]《媒体:兆易创新董事长朱一明将赴任合肥长鑫CEO》观察者网 2018/07/18

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关键词 : 大牛股 故事 科技

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